至于央企整合的內(nèi)在邏輯或路徑選擇，各界的探討也已眾多。中信證券此前的一份報告判斷，央企整合存在三條路徑：一是同業(yè)競爭的央企合并同類項，提高市場集中度；二是產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)的央企進行一體化，塑造產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢；三則是混業(yè)經(jīng)營的央企實現(xiàn)專業(yè)化分工。

　　去年年底打響本輪央企整合“第一槍”的南北車合并顯然屬于第一條路徑，體量相似、業(yè)務高度重合的兩家央企通過“對等合并”的方式成功組建中國中車，為央企的重組整合率先樹立了一種可復制、推廣的范本。

　　而時隔近一年之后，另兩家央企——中冶集團和中國五礦則提供了第二條路徑下，即同一產(chǎn)業(yè)鏈上不同環(huán)節(jié)、具備不同優(yōu)勢的企業(yè)間“互補式重組”的新范本。

　　12月8日，中冶集團總經(jīng)理張兆祥在北京正式宣布，經(jīng)國務院批準，中冶集團與中國五礦實施戰(zhàn)略重組，中冶集團整體并入中國五礦。

　　對于此次戰(zhàn)略重組，中冶集團（下稱“中冶”）和中國五礦（下稱“五礦”）方面多次強調(diào)這是兩家央企在市場化原則下的自主選擇。而從8月25日晚中冶集團旗下上市公司中國中冶公告因策劃重大事項繼續(xù)停牌，到三個多月后宣布戰(zhàn)略重組，在分析人士看來，這一方案獲批速度之快一定程度上也反映出高層對這種重組類型的認可。

　　一艘以“打造世界一流金屬與礦業(yè)企業(yè)集團”為目標，總資產(chǎn)超過7000億元的央企“超級航母”就此出水。

　　深厚歷史淵源上的自主“聯(lián)姻”

　　“雖然此次戰(zhàn)略重組最終經(jīng)由上級批準，但兩家企業(yè)是基于互相認同走到一起的。”在當日的專項溝通會上，在被問及兩家央企的合并是否系行政命令主導時，張兆祥如此回應。

　　這種認同感的來源，雖然不像南北車本就是“一家”，但同樣基于深厚的歷史淵源。

　　中冶前身為1982年經(jīng)國務院批準成立的中國冶金建設公司，隸屬原冶金工業(yè)部。作為新中國最早一支鋼鐵工業(yè)建設力量，從鞍鋼、武鋼、包鋼、太鋼、攀鋼、寶鋼等，中冶曾先后承擔了國內(nèi)幾乎所有大中型鋼鐵企業(yè)主要生產(chǎn)設施的規(guī)劃、勘察、設計和建設工程，是構筑新中國“鋼筋鐵骨”的奠基者。成立于1950年的五礦則是中國最早“走出去”的傳統(tǒng)外貿(mào)企業(yè)，長期承擔中國金屬礦產(chǎn)品進出口主渠道的作用。

　　早自計劃經(jīng)濟時代起，作為中國冶金工業(yè)的兩大支柱企業(yè)，位于產(chǎn)業(yè)鏈兩端的中冶和五礦就一直保持著密切的業(yè)務往來。“五礦供應礦石作為中冶的生產(chǎn)原料，中冶的鋼材、有色產(chǎn)品則交給他們銷售。”冶金行業(yè)的業(yè)內(nèi)人士向《證券日報》記者道。

　　1982年黑色冶金與有色冶金分家以及1998年冶金工業(yè)部和有色總公司撤銷后，中冶和五礦也成為其最重要的“遺產(chǎn)”繼承者。如冶金工業(yè)部旗下的設計研究院和冶建公司及相關資產(chǎn)，大部分被劃歸中冶，有色總公司旗下的部分研究院、建設公司、生產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)則最終輾轉(zhuǎn)納入五礦旗下。

　　在五礦不斷擴張壯大的版圖背后，也時常閃現(xiàn)著中冶的身影。如中冶曾主導或參與五礦旗下包括五礦營口中板公司、邯邢冶金礦山管理局、湖南有色金屬控股集團等在內(nèi)的多家企業(yè)重大項目及多個海外礦產(chǎn)資源開發(fā)項目的咨詢、設計和建設施工。

　　值得一提的是，對于許多中冶人來說，五礦現(xiàn)任董事長何文波也是一位老熟人。在調(diào)任五礦前，何文波曾長期供職于寶鋼，而寶鋼主要生產(chǎn)設施的設計、承建者正是中冶。

　　從歷史的角度看，在業(yè)務關聯(lián)度、人脈關系到企業(yè)文化等方面，中冶和五礦的淵源都不可謂不深厚。這種認同感奠定了中冶和五礦“結合”的“感情基礎”，而兩家央企對未來發(fā)展戰(zhàn)略的考量則最終推動了這樁聯(lián)姻的落地。

　　“我們兩家會走到一塊，是基于我們有共同的目標，我們將來要參與的是國際競爭。”

　　此次雙方戰(zhàn)略重組工作小組組長、五礦集團總會計師沈翎表示，無論是從保障資源供應和資源安全的角度來說，還是就未來中國在全球經(jīng)濟中的角色來說，都需要一家擁有國際競爭力的大型資源型企業(yè)的出現(xiàn)。

　　“除了受國家戰(zhàn)略的推動，這兩家央企的合并我相信還有一個重要的背景，那就是現(xiàn)在大宗商品價格在大幅度下降。”中國社會科學院經(jīng)濟所研究員劇錦文在接受《證券日報》記者采訪時表示。在其看來，五礦和中冶的業(yè)務都跟大宗商品有關，合并也是兩家企業(yè)為增強抗風險能力采取的一種應對措施。

　　而在當日的專項溝通會上，張兆祥在一開始也明確提出中冶與五礦實施戰(zhàn)略重組，“致力于打造世界一流金屬與礦產(chǎn)企業(yè)集團，以做國家資源安全的保障者、產(chǎn)業(yè)升級的創(chuàng)新者、流通轉(zhuǎn)型的驅(qū)動者為戰(zhàn)略定位，是中央企業(yè)做優(yōu)做強做大的需要，將大幅增強企業(yè)的抗風險能力和國際影響力、控制力。”

　　資料顯示，目前，中冶已是全球最大的冶金建設承包商和冶金企業(yè)運營服務商，也是國家確定的重點資源類企業(yè)之一；是國內(nèi)產(chǎn)能最大的鋼結構生產(chǎn)企業(yè)。2015年，公司在“世界500強企業(yè)”排名中位居第326位，在ENR發(fā)布的“全球承包商250強”排名中位居第10位。

　　五礦則在確立“中國最具優(yōu)勢的有色金屬資源商、中國最大的鐵礦資源供應商、中國最大的鋼鐵產(chǎn)品流通服務商”地位的同時，其主要海外機構也遍布全球34個國家和地區(qū)，成為了一家國際化的礦業(yè)公司。2014年，中國五礦實現(xiàn)營業(yè)收入3227.57億元，位列世界500強第198位，其中在金屬類企業(yè)中排名第4位。

　　沈翎預計，強強聯(lián)合之后，新的五礦總資產(chǎn)在7000億元以上，營業(yè)收入超過5000億元，將躋身世界百強企業(yè)。同時，兩家央企認為，通過此次戰(zhàn)略重組實現(xiàn)“合體”，將搭建起更高層次的國際化經(jīng)營平臺，助力鋼鐵和有色金屬國際產(chǎn)能與裝備制造輸出，并在基礎設施建設等國際承包領域?qū)崿F(xiàn)新的突破。

　　為央企“互補式”重組提供范本

　　作為南北車合并后的第二起央企整合案，此次中冶和五礦的聯(lián)姻體現(xiàn)出兩大新特點。首先，并非同業(yè)合并，而是位于產(chǎn)業(yè)鏈上下游、具備不同優(yōu)勢的兩家企業(yè)間“互補式”重組。

　　“這兩家企業(yè)業(yè)務重合度不大，同質(zhì)化競爭基本不存在，但在產(chǎn)業(yè)鏈的延伸上協(xié)同性和互補性很強。”業(yè)內(nèi)人士向《證券日報》記者表示。

　　沈翎亦指出，中冶的傳統(tǒng)主營業(yè)務板塊是科研勘察設計、冶金工程建設和冶金裝備制造，而五礦則主要從事冶金原材料的供應和流通，通過兩家央企的戰(zhàn)略重組，新的五礦將形成集資源獲取、工程設計、項目建設、開發(fā)運營及產(chǎn)品流通為一體的全產(chǎn)業(yè)鏈整合優(yōu)勢和綜合服務能力，“在中國乃至全球提供冶金行業(yè)的一條龍的服務。”

　　在分析人士看來，這種產(chǎn)業(yè)鏈的整合、貫通，有助于未來雙方合作以更低的成本來承接更多項目，尤其是對海外市場的產(chǎn)能輸出上，將更顯“事半功倍”。

　　公開披露的最新數(shù)據(jù)顯示，截至今年10月份，中國中冶（目前擁有及運營著中冶97%核心資產(chǎn)的A+H股上市公司）海外訂單270.31億元，同比高速增長121%，但占總訂單比重僅8.9%，相對其它大型建筑央企處于較低水平。相比之下，五礦42%的資產(chǎn)在海外，觸角伸入世界各地，在海外人脈、商務能力和國際化人才的儲備上優(yōu)勢明顯。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，五礦在海外的信息獲取能力很強。中冶能夠借助其海外體系，推動海外業(yè)務的發(fā)展。譬如，隨著一帶一路戰(zhàn)略的推進，五礦在海外獲得的礦產(chǎn)資源開發(fā)項目，中冶可以幫他設計、建設和運營。同時，中冶還有交通市政基礎實施、房地產(chǎn)開發(fā)等業(yè)務板塊，同樣可以借此機會走出去。

　　此外，五礦的優(yōu)勢還體現(xiàn)在強大的投融資能力和產(chǎn)融結合能力上，目前集團已集齊包括銀行、信托、證券在內(nèi)的全金融牌照。對于中冶來說，在國家大力推行PPP等新型商業(yè)模式的必然趨勢下，有望借助重組集合形成強大的融資能力、良好的產(chǎn)業(yè)綜合金融服務能力及成熟的商產(chǎn)融運作模式，深化產(chǎn)融結合助力企業(yè)以更大的氣魄搶抓機遇，搶抓市場，從經(jīng)營項目向經(jīng)營城市、經(jīng)營區(qū)域轉(zhuǎn)變，提高在區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展中的影響力和產(chǎn)業(yè)鏈競爭力，大力拓展公司的業(yè)務規(guī)模和盈利增長空間。

　　另一方面，對于五礦而言，中冶的業(yè)務同樣能夠為其金屬礦產(chǎn)業(yè)務提供支撐。尤其需要一提的是，中冶不是一家簡單的基礎建設公司，而是一家有著技術血統(tǒng)的研究設計企業(yè)。數(shù)據(jù)顯示，目前中冶擁有16個國家級科技創(chuàng)新平臺和國家級重點實驗室、53000余名工程技術人員，科技創(chuàng)新水平處于中央企業(yè)第一方陣。截至2015年9月份，累計擁有有效專利突破15000件，位居中央企業(yè)第四名。這些專利覆蓋先進制造、3D打印、互聯(lián)網(wǎng)+等多個領域。

　　面對金屬礦產(chǎn)行業(yè)從生產(chǎn)到流通高端、綠色、創(chuàng)新轉(zhuǎn)型發(fā)展的新需求，中冶龐大的專利技術群，尤其是其處于世界先進水平的工程技術、核心裝備的設計制造技術和先進適用節(jié)能環(huán)保技術的新供給，無疑將為五礦開拓國內(nèi)新興市場和新興領域帶來強大的助力。

　　安信證券鋼鐵行業(yè)分析師秦源向《證券日報》記者舉例：“裝備制造業(yè)務是中冶的一項主要業(yè)務。五礦的電商業(yè)務將會積累大量的下游用戶大數(shù)據(jù)。‘大數(shù)據(jù)+裝備制造’將打開五礦發(fā)展（五礦旗下上市公司，國內(nèi)黑色金屬流通領域最大的綜合服務商）通向工業(yè)4.0的大門。”

　　除了“互補式”重組，中冶和五礦整合的另一大特點是中冶整體進入五礦的操作路徑。

　　作為對央企公司治理深有研究的專家，劇錦文告訴《證券日報》記者，國有企業(yè)尤其是央企是一類特殊的企業(yè)，治理結構非常復雜。兩家央企要合并，其內(nèi)部的治理結構上的沖突不可避免，而化解這些沖突和矛盾所需的交易成本常常是十分巨大的。譬如，每家央企都有行政級別，其高管也對應地有省部級、廳局級的行政頭銜。企業(yè)的董事長、總經(jīng)理或者是由中央組織部選拔任命，或者是由國資委選拔任命。兩家企業(yè)合并后的人事如何安排是一個突出的問題，處理不好將嚴重影響合并的效果。

　　事實上，據(jù)了解，此前南北車對等合并因為涉及大量人事調(diào)整，對管理層沖擊比較大，因此推行的動力更多來自國務院和國資委。

　　因此，在劇錦文看來，中冶和五礦之間的這種重組方式對人事調(diào)整的需求較小，大大降低了兩家企業(yè)合并的操作難度，同時也為合并后新五礦內(nèi)部治理結構的理順減少了障礙。

　　按照目前的戰(zhàn)略重組方案，理論上中冶只是被轉(zhuǎn)掛到新五礦集團下，在組織架構上和中國五礦股份有限公司（目前五礦主營業(yè)務的運營主體）并列，并不會改變其獨立性和運行機制。

　　其中，中國中冶是在上海、香港兩地上市的A+H上市公司，其資產(chǎn)量占了中冶的97%，這種戰(zhàn)略重組的方式能夠保證中國中冶完全按照上市公司規(guī)則來運營，因此，中國中冶的獨立性和完整性都不會受影響。

　　國務院國資委企業(yè)改革局局長白英姿此前曾表示，南北車的成功重組整合，為央企重組整合探索出了可復制、可推廣的模式，也為央企深化改革探索了成功的經(jīng)驗，提供了有益借鑒。

　　而在《證券日報》記者的采訪中，多位專家亦表示，中冶和五礦開啟了央企重組新模式，同樣將成為未來其他央企合并的一個重要范本。

　　“如果中冶和五礦的重組特別成功，在效率等各個方面都實現(xiàn)很大程度的跨越，肯定會對其他類似情況的企業(yè)合并產(chǎn)生重大的影響。”劇錦文道。

　　中國企業(yè)研究院首席研究員李錦則向本報記者指出，中冶和五礦都與目前產(chǎn)能相對過剩的行業(yè)相關，都涉及供給側(cè)改革。而兩家央企通過重組實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈上下游的互相補充，推動產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，正是供給結構的調(diào)整。未來產(chǎn)能過剩行業(yè)的央企合并可以更多地借鑒中冶和五礦的模式。

　　新五礦內(nèi)部整合改革大戲連臺

　　隨著中冶和五礦合并成定局，新五礦內(nèi)部的重組整合、國企改革等將如何推進也成為各方關注的焦點。

　　據(jù)了解，兩家央企共同決定重組將分三步走：第一階段是戰(zhàn)略和管理體系的融合，預計2016年完成；第二階段是企業(yè)業(yè)務的進一步融合；第三階段，從各自的優(yōu)勢角度和業(yè)務分類出發(fā)進一步進行業(yè)務細分，優(yōu)化資源配置，實現(xiàn)企業(yè)深度融合。

　　張兆祥預計整個重組方案完成需要兩年到三年的時間。

　　有分析人士指出，兩大央企集團重組的效果短期內(nèi)難以看到，但是雙方在資本層面合并效果卻極有想象空間，將大大提升兩家集團的資本運行效率。

　　資料顯示，中冶旗下主要有工程承包、裝備制造、房地產(chǎn)開發(fā)及其他、礦產(chǎn)資源開發(fā)等業(yè)務板塊。其中，中國中冶包攬了工程承包、資源開發(fā)、裝備制造以及房地產(chǎn)開發(fā)及其他等四大業(yè)務，擁有中冶97%的核心資產(chǎn)。

　　五礦旗下則主要有六大業(yè)務板塊；分別為有色金屬、黑色金屬、黑色金屬流通貿(mào)易、金融業(yè)務、地產(chǎn)建設業(yè)務以及科研院所；七家上市公司：分別為A股的五礦稀土、五礦發(fā)展、株冶集團、中鎢高新和金瑞科技，以及在香港上市的五礦資源和五礦建設。

　　目前，兩家央企集團在礦產(chǎn)資源開發(fā)、房地產(chǎn)、工程建設等板塊仍存在一定的業(yè)務重合。同時，相較核心資產(chǎn)基本都已上市的中冶，五礦的資產(chǎn)證券化率較低，僅在四成左右，金融和地產(chǎn)業(yè)務尚未上市。

　　“由此觀之，將來有望在保持兩大集團各自構架穩(wěn)定的前提下，按照產(chǎn)業(yè)優(yōu)化的原則，兩家逐步進行進一步整合，體現(xiàn)更好的內(nèi)部協(xié)同性和對外競爭性。”安信證券在報告中指出。

　　安信證券認為，對于中國中冶來說，有望將持續(xù)虧損的資源板塊剝離，劃撥給五礦旗下的五礦發(fā)展等，這將顯著改善公司的盈利能力。而對于五礦發(fā)展來說，如果獲注中冶的黑色貿(mào)易類資產(chǎn)，將有利于其鋼鐵電商的客戶流量導入，以及線下倉儲、物流系統(tǒng)的搭建。此外，“新五礦”的鉛鋅業(yè)務可能選擇鋅業(yè)股份或株治集團其中之一作為平臺，從而騰出新殼來承接五礦旗下未上市的金融業(yè)務。

　　廣發(fā)證券的報告則預計，中冶旗下目前虧損的礦產(chǎn)資源開發(fā)業(yè)務會分離，與五礦的有色金屬業(yè)務進行整合，而中冶發(fā)展較好的工程承包和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務則存在資產(chǎn)注入的可能。

　　另值得關注的是，沈翎在專項溝通會上透露，未來央企的發(fā)展方向是成為國有資本投資公司或者國有資本運營公司，集團層面投資控股或者參股相應的業(yè)務板塊，做強做優(yōu)相應業(yè)務，視業(yè)務需要并購重組相關業(yè)務或者公司。

　　事實上，不少分析人士認為，隨著兩家央企集團合并重組，新五礦也將迎來國企改革的“窗口期”，解決與消化經(jīng)年困擾國企的各種深層次矛盾，以深化改革的紅利增強國企的活力和競爭力。

　　“在合并的背景下，同時推進改革，能夠使得國企改革成本大大降低。譬如之前你想做員工持股、引入戰(zhàn)略投資者，都需要單獨走程序報批國資委甚至國務院，現(xiàn)在你可以在業(yè)務重組的同時，把這些內(nèi)容加進來一起推進，節(jié)省了很多成本，”劇錦文道。

　　廣發(fā)證券則表示，此次整體注入后，中冶不再直接歸國資委管轄，這在體制上會顯得更加靈活：不再由國資委直接進行考核，考核指標更加靈活；以往在集團層面難以開展的系列改革在變身“小平臺”后將存在試水的可能性；在業(yè)務轉(zhuǎn)型方面，沒有了大央企的思想包袱進展可能會更加積極。

　　目前已經(jīng)可以看到的是，無論是五礦還是中冶，確實都在加快國企改革的探索和推進步伐。

　　此前，今年7月30日，五礦召開了建設規(guī)范董事會工作會議及董事會一屆一次會議，會議上強調(diào)了建設現(xiàn)代企業(yè)制度，并聘任了四位外部董事。華泰證券認為，董事會會議首次召開意味著集團開始重視董事會的作用，集團的國企改革極有可能邁入實操階段。

　　而此后五礦在混合所有制改革上也確實大步邁進：旗下上市公司五礦發(fā)展近日在對五礦電商增資過程中引進阿里創(chuàng)投、設立員工持股平臺，并且阿里創(chuàng)投在五礦電商中持股比例達44%，僅次于五礦發(fā)展持有46%的股權。

　　據(jù)沈翎透露，五礦員工如果想進入與阿里合資的五礦電商，需要先和集團解除勞動合同關系。而在五礦電商中，雙方已為未來的團隊留了10%的股權作為激勵。

　　中冶的員工持股計劃同樣正破殼待出。12月9日，中國中冶發(fā)布公告稱，公司正在籌劃員工持股計劃事項。據(jù)記者了解，中冶員工對此非常積極。

　　不過，對于市場上流傳的公司員工持股比例將不低于20%的說法，中國中冶在公告中稱“具體方案尚在研究論證當中，員工持股計劃的內(nèi)容或比例尚未確定”。此外，據(jù)了解，此前證監(jiān)會發(fā)布的《關于上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》中，也規(guī)定了員工持股計劃所持有的股票總數(shù)累計不得超過公司股本總額的10%。

　　無論如何，對于中冶和五礦來說，新的舞臺已經(jīng)搭好，大戲即將連臺。未來的新五礦不僅是總資產(chǎn)超過7000億元的金屬礦業(yè)“超級航母”，同時也將流淌更多創(chuàng)新的血液、更具活力，加快步伐朝著做大、做強、做優(yōu)，成為國際級競爭中領先者的戰(zhàn)略目標前進。

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