陶冬系中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事

這廂，美國(guó)數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)明顯放緩；那廂，歐洲央行暗示減息近在咫尺，中間還有前總統(tǒng)特朗普被判罪成，日本政府干預(yù)日元匯率無(wú)功而返。上周市場(chǎng)并不缺乏吸引眼球的財(cái)經(jīng)頭條消息，增長(zhǎng)放緩、通脹放緩的趨勢(shì)為更多人所接受，美國(guó)兩年期國(guó)債收益率回落，債市對(duì)今年減息多了一份信心，而美股則帶領(lǐng)全球股市回調(diào)。法國(guó)被標(biāo)普下調(diào)了主權(quán)評(píng)級(jí)。

美國(guó)最近的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，有些峰回路轉(zhuǎn)的感覺(jué)，各式證據(jù)齊齊指向經(jīng)濟(jì)放緩。四月份PCE通脹為2.7%，扣除食品和能源的核心PCE通脹為2.8%，兩者均符合分析員的預(yù)測(cè)中位數(shù)。數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)對(duì)今年減息的希望有所回升，利率掉期價(jià)格顯示市場(chǎng)預(yù)期聯(lián)儲(chǔ)在九月份會(huì)議上首次減息的概率稍稍超過(guò)50%，今年累計(jì)減息預(yù)計(jì)介乎一次至兩次之間。

不過(guò)，市場(chǎng)目前并沒(méi)有把寶押在更早減息上，筆者也認(rèn)同這個(gè)評(píng)估。一則聯(lián)儲(chǔ)在上一次會(huì)議上剛剛修改了利率路徑，頻繁改變不利于維持政策信譽(yù)。二則物價(jià)的回落主要來(lái)自能源價(jià)格，決策者需要看到就業(yè)市場(chǎng)降溫和服務(wù)業(yè)漲價(jià)放緩后才會(huì)調(diào)整政策利率。筆者維持之前的看法，美國(guó)今年減息一至二碼，最快在FOMC九月會(huì)議上成事。

PCE數(shù)據(jù)提供的另一個(gè)線索是，實(shí)際消費(fèi)環(huán)比下滑了0.1%。這是疫情結(jié)束后首次出現(xiàn)的消費(fèi)收縮。一個(gè)月的數(shù)據(jù)不宜過(guò)度解讀，但是必須明白美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際上是個(gè)人消費(fèi)一枝獨(dú)秀，現(xiàn)在家庭債務(wù)負(fù)擔(dān)創(chuàng)紀(jì)錄，消費(fèi)信心又在回落。消費(fèi)回軟，則通貨膨脹、經(jīng)濟(jì)過(guò)熱就都見(jiàn)到了回歸正常的曙光。

相對(duì)于美國(guó)，歐洲五月份通脹數(shù)據(jù)則略強(qiáng)過(guò)分析員預(yù)測(cè)，錄得今年以來(lái)首次反彈。CPI為2.6% vs上期2.4%；核心CPI2.9% vs 上期2.7%。德國(guó)10年期國(guó)債收益率應(yīng)聲反彈到2.7%，反映市場(chǎng)對(duì)未來(lái)歐洲央行的利率政策產(chǎn)生了疑惑。

歐洲央行為即將到來(lái)的減息，做了許多鋪墊工作，ECB總裁拉加德最近稱(chēng)，“有強(qiáng)烈的可能性”六月降息。相信歐洲會(huì)率先進(jìn)入減息周期。通脹數(shù)字反彈，會(huì)不會(huì)令本周開(kāi)會(huì)的ECB暫緩減息呢？筆者認(rèn)為不會(huì)。通脹反彈，首先和復(fù)活節(jié)今年較早有關(guān)，其次和德國(guó)結(jié)束公共交通補(bǔ)貼相關(guān)，并不代表歐洲的物價(jià)趨勢(shì)發(fā)生了基本面上的改變。同時(shí)，歐洲經(jīng)濟(jì)確實(shí)需要貨幣政策來(lái)拉一把。

市場(chǎng)有人認(rèn)為，歐洲不會(huì)先于美國(guó)減息。筆者對(duì)此不以為然。率先降息的主要副作用是，資金流向美元區(qū)，導(dǎo)致歐元貶值。其實(shí)歐洲內(nèi)需乏善可陳，迫切需要出口和旅游來(lái)托底，歐元貶值有利于德國(guó)出口與日本的競(jìng)爭(zhēng)，有利于海外游客的涌入，何況現(xiàn)在通脹壓力并不大。美國(guó)現(xiàn)在尋求強(qiáng)美元，確保海外資金流入，所以對(duì)歐元貶值也不會(huì)太排斥。

盡管筆者認(rèn)為ECB六月減息的機(jī)會(huì)依然很高，七月份再度減息的概率就有所下降。決策者需要觀察經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)對(duì)政策轉(zhuǎn)向的反應(yīng)。預(yù)測(cè)歐元區(qū)今年GDP增長(zhǎng)0.6%，CPI2.3%，累計(jì)降息2-3碼。

隨著chatGPT的橫空出世，人工智能在過(guò)去的一年多時(shí)間中取得了驚人的進(jìn)步。合成式AI給人們生活帶來(lái)驚艷，也開(kāi)始給不少行業(yè)帶來(lái)沖擊，給許多工種帶來(lái)沖擊。各大科技巨頭在大模型上紛紛取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，甚至突破，但是靠此賺到錢(qián)的卻尚未出現(xiàn)。筆者看來(lái)，AGI是一個(gè)賦能工具，最終為傳統(tǒng)企業(yè)、傳統(tǒng)產(chǎn)品、傳統(tǒng)行業(yè)和傳統(tǒng)消費(fèi)者帶來(lái)效率上的突破。

對(duì)于整體經(jīng)濟(jì)來(lái)講，AI掙錢(qián)可能主要在應(yīng)用端。未來(lái)幾年，AI PC、AI 手機(jī)將人工智能帶向企業(yè)，帶向千家萬(wàn)戶(hù)，由此改變生產(chǎn)，改變生活。不過(guò)AI蔓延必然帶來(lái)用電量的暴增。一個(gè)AI伺服器用電量是普通伺服器用電量的20倍，未來(lái)三年AI用電起碼翻十倍。

根據(jù)國(guó)際原子能組織（IEA）今年一月的報(bào)告，人工智能、數(shù)據(jù)中心和虛擬貨幣三個(gè)行業(yè)的用電量至2026年幾乎翻一番，新增用電量相當(dāng)于日本整個(gè)國(guó)家全年的耗電量。發(fā)電、輸電、儲(chǔ)電和智能電網(wǎng)，看來(lái)可能成為未來(lái)人工智能迅猛發(fā)展的一塊絆腳石。

受到電力挑戰(zhàn)最嚴(yán)重的，就是在AI領(lǐng)域創(chuàng)新最多、進(jìn)展最快的美國(guó)。美國(guó)有大約3000余家電力公司，以不同的發(fā)電、輸電和配電組合維持著整個(gè)國(guó)家的電力能源運(yùn)作。各州的監(jiān)管各不相同，而電力配送則掌握在市一級(jí)機(jī)構(gòu)?？梢哉f(shuō)美國(guó)的電力供應(yīng)鏈極度碎片化，而且基礎(chǔ)設(shè)施嚴(yán)重老化，整合效率低下，監(jiān)管缺乏統(tǒng)一協(xié)調(diào)能力。

市場(chǎng)已經(jīng)炒作了一輪電力股。筆者看來(lái)電力作為公用事業(yè)，自然有公用事業(yè)的屬性，不會(huì)像大科技公司那樣盈利暴漲，它們的加價(jià)能力也受到嚴(yán)重制約。相反，筆者更關(guān)注電力供應(yīng)、輸電效率和新能源的誕生。AI所制造出來(lái)的龐大電力需求，可能會(huì)倒逼新型能源的研究和商業(yè)化，直至電力價(jià)格大幅降低。

本周有兩大重磅事件，第一是歐洲央行例會(huì)，預(yù)計(jì)打響各大央行減息的第一槍?zhuān)险呃时幌抡{(diào)25點(diǎn)，同時(shí)關(guān)注拉加德記者會(huì)上的語(yǔ)境，窺探七月再次降息的可能。第二是美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)新增非農(nóng)就業(yè)增加220K（這個(gè)數(shù)字可能被統(tǒng)計(jì)口徑調(diào)整所扭曲），不排除失業(yè)率升到4%。此外中國(guó)出口數(shù)據(jù)也值得關(guān)注。

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